Terna — analisi del novembre 2011
Terna ha discreti margini di apprezzamento sostenuta dalla stabilità del business, dai buoni livelli di redditività e da multipli di mercato piuttosto interessanti sia da un punto di vista assoluto che in relazione ai comparables.
Profilo societario
Terna è un importante operatore nel settore delle utility, specializzato nella trasmissione di energia elettrica. L'azienda si occupa della gestione dei sistemi elettrici, garantendo l'efficienza e la manutenzione delle infrastrutture, attraverso attività di ingegneria e sviluppo di rete. Il suo ruolo include l'equilibrio tra fornitura e consumo di energia, assicurando un servizio stabile agli utenti finali. Terna opera in due principali aree di attività. Il Core Business si concentra sulla pianificazione, gestione e manutenzione della rete di trasmissione nazionale (RTN) e sulla gestione delle operazioni di spedizione. Il Non-Core Business offre servizi specialistici a terzi, come ingegneria, manutenzione di impianti ad alta tensione, supporto per attrezzature di telecomunicazioni e gestione della rete elettrica in fibra ottica.
Andamento del titolo
Le azioni Terna fanno parte del paniere FTSE Mib e rientrano nel segmento Blue Chips. Terna mostra una rischiosità inferiore alla media del mercato (beta minore di 1) determinata dalla presenza in un settore caratterizzato dalla stabilità dei cash flow e dal regime di regolamentazione delle tariffe. Negli ultimi 3 anni il titolo Terna ha registrato una performance positiva (+16%) contro il -23,8% dell'indice FTSE Mib: il titolo è rimasto sostanzialmente stabile nella fase finale della crisi finanziaria del 2008-2009 ed ha iniziato un trend crescente a partire da luglio 2009 che gli ha permesso di guadagnare il 40% circa in poco meno di due anni. A partire da giugno 2011 è iniziata una forte correzione, durata due mesi, con perdite vicine al 30% che sembra essersi interrotta solo recentemente.
Dati finanziari
| Voci di bilancio | 2008 | Var. % | 2009 | Var. % | 2010 |
|---|---|---|---|---|---|
| Totale ricavi | 1.395,20 | −2,5% | 1.360,70 | +16,8% | 1.589,20 |
| Margine operativo lordo | 994,70 | +0,9% | 1.003,20 | +17,1% | 1.174,90 |
| Ebitda margin % | 71,29 | 73,73 | 73,93 | ||
| Risultato operativo | 714,30 | −2,8% | 694,40 | +17,3% | 814,40 |
| Ebit margin % | 51,20 | 51,03 | 51,25 | ||
| Risultato ante imposte | 534,40 | +80,2% | 963,10 | −10,8% | 858,80 |
| Ebt margin % | 38,30 | 70,78 | 54,04 | ||
| Risultato netto | 341,40 | +125,8% | 771,00 | −20,4% | 613,60 |
| E-Margin % | 24,47 | 56,66 | 38,61 | ||
| PFN (cassa) | 3.365,80 | +11,7% | 3.758,20 | +31,7% | 4.948,70 |
| Patrimonio netto | 2.163,70 | +15,6% | 2.501,50 | +10,4% | 2.760,80 |
| Capitale investito | 5.683,40 | +12,3% | 6.384,80 | +22,7% | 7.831,80 |
| ROE % | 15,78 | 30,82 | 22,23 | ||
| ROI % | 12,57 | 10,88 | 10,40 |
Valori in milioni di €; margini e rendimenti in percentuale.
Commento ai dati di bilancio
Nel triennio 2008-2010 Terna ha registrato una crescita dei ricavi del 13,9% mentre il margine operativo lordo è aumentato del 18,1% in presenza di margini in crescita di oltre 2,5 punti percentuale. In crescita anche il risultato operativo (+14%) mentre l'utile netto è balzato dell'87,4% grazie ai componenti straordinari. La redditività del capitale ha subito un ridimensionamento a livello di ROI, passato dal 12,6% al 10,4%, mentre è migliorata a livello di ROE, dal 15,8% al 22,2%. L'indebitamento finanziario netto è cresciuto di 1,6 miliardi con un debt to equity passato da 1,56 a 1,79.
Ultimi sviluppi
Nei primi nove mesi dell’anno il fatturato è salito del 6,2% a 1039,9 milioni di euro, l’Ebitda (margine operativo lordo) è stato di 939,3 milioni (+5,6% sui primi 9 mesi del 2010), il risultato operativo ha raggiunto quota 650,3 milioni (da 629,9 di un anno fa, +3,2%). Il risultato netto delle attività continuative è sceso invece a 220,2 milioni (-41%) penalizzato da una crescita delle imposte dell’84,5% a 342,5 milioni, flessione meno pronunciata per l’utile netto a 315,1 milioni (-15,4%) dopo aver beneficiato di 94,9 milioni di utile dalle attività destinate alla vendita. L’indebitamento finanziario netto è salito infine a 4887,6 milioni di euro dai 4722,4 milioni di fine 2010.
Comparables
| Azienda | P/E | P/BV | Dividend yield % |
|---|---|---|---|
| Terna | 8,89 | 1,98 | 7,74% |
| Snam Rete Gas | 10,86 | 2,03 | 7,11% |
| Enel | 6,77 | 0,79 | 8,86% |
L'unico vero comparable italiano di Terna è Snam Rete Gas, che opera in un regime di regolamentazione simile, in tabella è inclusa anche la controllante Enel che è attiva nello stesso settore (utilities elettricità) anche se con una diversa composizione dei ricavi (prevalentemente produzione e distribuzione). Tra le società del campione Terna risulta nella media sia sulla base del rapporto Price/Earnings (Prezzo/Utili) che del Price/Book Value (Prezzo/Valore Contabile); buono il rendimento da dividendi, prossimo all'8%.
Opportunità
Interessante piano di investimenti in nuove infrastrutture per il trasporto dell'elettricità da paesi esteri che dovrebbe consentire di aumentare la Regulatory Asset Base e quindi i ricavi
Rischi
La Robin Tax introdotta di recente dal Governo (addizionale Ires) potrebbe essere prorogata oltre il periodo 2011-13
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Ipotesi di valutazione e sensitivity
Nell'applicazione del metodo dei flussi di cassa scontati e dell'Economic Value Added si sono ipotizzati:
- una crescita media dei ricavi del 5% nel periodo 2011-2015 che si riduce al 2,5% nel lungo periodo;
- margini sulle vendite in diminuzione fino al 73% del 2013 ed anni successivi;
- un ROI di lungo periodo del 9,9%
Infine si prevedono un tax rate in calo al 38%, un costo del debito medio del 4,5% ed un payout al 90%. I risultati del modello convergono su un valore per azione di circa 3,65 Euro che tende a crescere (ridursi) di 0,12 Euro per ogni punto in più (in meno) del margine sulle vendite come mostrato nella figura seguente.
Tutte le analisi su Terna
19 analisi dal 19 giugno 2007, una per ogni volta che siamo tornati sul titolo.