L’Italia torna a crescere: nei primi due trimestri il Pil ha finalmente mostrato un andamento in linea con il resto dell’Europa continentale e le prospettive sono incoraggianti anche per la seconda metà dell’anno. Questo clima positivo nell’economia reale, esteso anche al settore finanziario che ha beneficiato degli interventi della Bce da un lato e dalla pulizia fatta nei portafogli crediti nel corso del 2014 dall’altro, si è riverberato nei risultati semestrali delle principali società quotate e ha permesso al mercato azionario italiano, in questa prima parte dell’anno, di risultare tra i migliori a livello internazionale.
Dopo anni di magri consuntivi semestrali siamo finalmente in grado di presentare risultati e margini in crescita per una vasta maggioranza di aziende anche se a livello di utili aggregati non è tutto rose e fiori. Analizzando i risultati aggregati delle 40 società quotate facenti parte del paniere Ftse Mib è possibile infatti riscontrare una pesante flessione, a livello di risultato netto, per la categoria industria-servizi (-30,35%, penalizzata dal negativo andamento di Eni e Saipem) mentre sono in forte crescita i finanziari: le banche hanno registrato un balzo dei risultati del 117,2% e le assicurazioni hanno consuntivato una crescita degli utili del 29,5%. Nel complesso le 40 società incluse nel paniere vedono gli utili semestrali passare da 11,7 a 12,2 miliardi di Euro (+4,3%). Focalizzando l’attenzione sulle singole aziende sono Banco Popolare, Intesa Sanpaolo e St Microelectronics a mostrare i più elevati tassi di crescita degli utili mentre le peggiori performance sono quelle di Saipem e World Duty Free, passate da un risultato positivo ad una perdita netta, assieme a Yoox e Telecom Italia (che hanno visto una flessione dei profitti di oltre il 90%). Da segnalare in positivo, infine, il ritorno all’utile, dopo il rosso del 2014, di Mps, Mediaset, Finmeccanica e Buzzi Unicem.
I dati analitici mostrano che il segmento delle assicurazioni è quello che contiene la maggiore percentuale di aziende che migliorano sull’anno precedente (3 su 3), seguito dalle banche con 9 società su 10. La categoria industria-servizi presenta una minore percentuale di segni più (17 su 27) ma evidenzia un maggior numero di società con utili in crescita rispetto all’anno precedente.
Per avere un quadro più completo dell’andamento operativo delle aziende considerate è necessario però entrare dettaglio delle determinanti della redditività lorda ossia la crescita (dei ricavi) e i margini percentuali sulle vendite; il nostro modello di analisi, utilizzato da oltre 10 anni, prevede le seguenti dimensioni:
- crescita ricavi*: bassa (se inferiore al 5%) o alta (se superiore);
- variazione margini (sui ricavi)**: positiva o negativa;
dall’incrocio delle diverse opzioni si originano quattro diverse categorie di aziende che abbiamo a suo tempo identificato con termini inglesi: stars, cost cutters, growth driven e black holes (si vedano in proposito la matrice sottostante ed il file allegato).
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Crescita ricavi
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Bassa
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Alta
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Variazione
Margini
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Positiva
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Cost Cutters (8)
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Stars (14)
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Negativa
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Black Holes (9)
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Growth Driven (9)
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Dalla distribuzione dei dati relativi al primo semestre 2015 nei quattro quadranti è possibile notare che:
- dopo anni di crisi, con prevalenza di aziende comprese nelle categorie black holes o cost cutters, si assiste ad un ritorno delle Star che tornano ad essere la categoria più numerosa ed in crescita di 9 unità rispetto all’anno precedente, scendono invece le aziende black holes (da 12 a 9) e le cost cutters (da 16 a 8), in crescita infine le growth driven (da 7 a 9);
- le aziende stars sono in numero prevalente tra le banche (dove rappresentano il 50% del totale) mentre tra le società industriali e di servizi sono presenti in egual numero stars e growth driven. I cost cutters prevalgono invece tra le aziende assicurative (2 su 3).- tutte e 3 le macrocategorie mostrano una buona crescita dei ricavi aggregati (rispettivamente +4,5% le industrie, +7,8% le banche e +4,7% le assicurazioni), i margini lordi sono in calo a livello aggregato per le industrie (-6,4%), in buona crescita per le assicurazioni (+27,5%) in forte rialzo per le banche (+80,5%);
- mentre banche e assicurazioni presentano una minore dispersione dei risultati, il gruppo industria-servizi presenta anche quest’anno una forte dicotomia con alcuni grandi gruppi (Saipem, Eni, Telecom Italia) che evidenziano risultati in peggioramento ed altri, di dimensioni inferiori (oltre ai titoli del lusso si segnalano Buzzi Unicem, Campari, Enel Green Power e Finmeccanica), in netto miglioramento;
I risultati evidenziano gli effetti di alcuni macro-trend in corso già dalla seconda metà dell’anno scorso. Da un lato il calo del prezzo degli idrocarburi che ha penalizzato le aziende attive nel settore, dall’altro la svalutazione dell’Euro che ha consentito a tutte le aziende attive al di fuori dell’area Euro di chiudere il semestre con risultati in crescita grazie anche all’effetto cambi. Per quanto riguarda le banche poi gli eccezionali risultati del 2015 sono dovuti a un insieme di fattori difficilmente ripetibile: ricavi trainati dai proventi finanziari, costi sotto controllo grazie ai piani avviati negli anni di crisi, accantonamenti su crediti tornati su livelli fisiologici dopo la pulizia fatta nel 2014.
Passando alle performance azionarie, anche per il 2015 sono stati calcolati i risultati di stars, growth driven, cost cutters e black holes nei primi 8 mesi dell’anno in relazione all’andamento della crescita del volume d’affari e dei margini sulle vendite. Le performance medie delle quattro categorie vedono i seguenti risultati a livello di TRS**** per il periodo Gennaio - Agosto:
- stars + 23,30%
- cost cutters + 27,58%
- growth driven + 24,37%
- black holes + 6,18%
A differenza di altri anni non si riscontra il progressivo abbassamento dei risultati medi nel passaggio da stars a black holes con i cost cutters che mettono a segno il maggior rendimento medio e i growth driven che raggiungono un risultato migliore delle stars. Ciò può essere dovuto alla presenza tra i cost cutters di alcune società con performance molto positive (ad es. Banco Popolare e Finmeccanica) nella zona di confine con le stars dal punto di vista della crescita dei ricavi. Anche calcolare i risultati ponderati sulla base dei pesi dei singoli titoli nell’indice non risolve il problema:
- stars + 22,91%
- cost cutters + 30,61%
- growth driven + 22,86%
- black holes + 7,48%
In questo caso sono i cost cutters a prevalere seguiti da stars e growth driven. Vale comunque sempre il principio che le performance dei black holes sono nettamente inferiori a quelle degli altri tre gruppi: la categoria chiude infatti la prima parte dell’anno con un solo titolo che ha fatto meglio del Ftse Mib e due società con performance negative.
Nel complesso si può dire che il mercato abbia premiato tutte le aziende che a qualche titolo (maggiore crescita o maggiore marginalità) abbia mostrato di aver agganciato la ripresa, in attesa di una maggior selezione che potrebbe essere già iniziata negli ultimi due mesi dopo le avvisaglie di rallentamento in Cina.
C.G.
Note:
* Per quanto riguarda le aziende finanziarie si prendono in considerazione il margine di intermediazione per le banche e i ricavi netti (premi emessi + commissioni nette + utili da investimenti) per le compagnie di assicurazione
** Nel caso delle aziende del settore finanziario: risultato di gestione / margine di intermediazione (banche) e risultato prima delle imposte / totale ricavi (assicurazioni)
*** TRS (Total Return to Shareholders): performance azionaria + dividendi (non reinvestiti)
» Download: Semestrali 2015 (file .xlsx)